毛利率接近50%，高毛利產(chǎn)品份額提升

七一二全名為天津七一二通信廣播股份有限公司，前身為 1936 年成立的湖南電器廠，2004 年通廣集團(tuán)、中環(huán)集團(tuán)、通廣集團(tuán)工會(huì)及天津信托共同出資設(shè)立七一二有限公司，2016 年改制為股份公司后，2018 年 2 月 26 日上市。

公司歷史較為悠久。據(jù)公司稱，新中國(guó)的第一臺(tái)電視機(jī)就誕生在公司，被周總理譽(yù)為“華夏第一屏”。公司率先研制成功第一代超短波通信電臺(tái)、第一代航空抗干擾電臺(tái)、第一代鐵路列調(diào)電臺(tái)、第一代海事自動(dòng)識(shí)別系統(tǒng)等。目前，七一二實(shí)控人為天津市國(guó)資委。

公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)簡(jiǎn)單來說就是兩塊：軍用&民用無線通信，其中軍用既包括終端也包括系統(tǒng)產(chǎn)品。

無線專網(wǎng)通信是指為特定部門或群體 (如政務(wù)和公共安全等行業(yè)) 提供安全可靠的無線服務(wù)的專業(yè)網(wǎng)絡(luò), 其基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)一般與公眾蜂窩移動(dòng)通信網(wǎng)絡(luò)獨(dú)立。

拆開來看，七一二的軍用無線通信業(yè)務(wù)包括手持、背負(fù)、車載、機(jī)載、艦載等無線通信終端系列；民用無線通信業(yè)務(wù)主要是鐵路無線通信和城市軌道交通無線通信終端，應(yīng)用于“復(fù)興號(hào)”“和諧號(hào)”等高鐵列車和新型重載機(jī)車上。

七一二成長(zhǎng)速度較快。2020年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收26.96億元，同比增長(zhǎng)25.95%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.23億元，同比增長(zhǎng)51.48%。從2016年到2020年，公司營(yíng)收年復(fù)合增速達(dá)18.01%，歸母凈利潤(rùn)年復(fù)合增速達(dá)34.67%

凈利潤(rùn)增長(zhǎng)速度超過營(yíng)收增長(zhǎng)速度主要是因?yàn)?span style="margin: 0px; padding: 0px; max-width: 100%; box-sizing: border-box !important; word-wrap: break-word !important; font-family: mp-quote, -apple-system-font, BlinkMacSystemFont, Helvetica Neue, PingFang SC, Hiragino Sans GB, Microsoft YaHei UI, Microsoft YaHei, Arial, sans-serif;">高毛利系統(tǒng)產(chǎn)品增加。2020年，七一二系統(tǒng)產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入達(dá)到10.89億元，占總收入之比為40.38%，較2019年的28.84%提升11.54個(gè)百分點(diǎn)，隱隱有占據(jù)半壁江山的勢(shì)頭，增速很猛。

從2020年來看，系統(tǒng)產(chǎn)品業(yè)務(wù)的毛利率達(dá)到51.34%，高于終端產(chǎn)品的48.12%。七一二2020年總體毛利率達(dá)48.12%，同比增加1.53個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率7.34%，同比下行1.84個(gè)百分點(diǎn)，最終實(shí)現(xiàn)19.4%的凈利率，增加3.27個(gè)百分點(diǎn)。報(bào)告期加權(quán)ROE達(dá)到18.9%，增加4.53個(gè)百分點(diǎn)。

數(shù)據(jù)來源：Wind；研值有道整理

從近幾年的情況來看，除了2018年，凈利率、毛利率、ROE基本上是往上的趨勢(shì)。

除此以外，七一二合同負(fù)債（預(yù)收款項(xiàng)）持續(xù)提升，由2015 年2.4 億元到2020 年11.63 億元，單在2020年就增長(zhǎng)了71%，主要原因系公司產(chǎn)品需求量持續(xù)走高，訂單持續(xù)增加，業(yè)績(jī)釋放可期。用合同負(fù)債的增加加上當(dāng)期營(yíng)收簡(jiǎn)單匡算，公司2020年的合同金額可能達(dá)到32億元。

公司現(xiàn)金流表現(xiàn)也很不錯(cuò)，2020年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為8.04億元，較2019年增長(zhǎng)了5.83億元，增長(zhǎng)幅度達(dá)到2.64倍。

軍用無線通信市場(chǎng)廣闊

談到[敏感詞]，自然離不開[敏感詞]支出提升的大背景，這是很多[敏感詞]企業(yè)成長(zhǎng)路徑的基礎(chǔ)。

2016-2020 年我國(guó)[敏感詞]預(yù)算增速分別為 7.6%、7.0%、8.1%、7.5%和 6.60%，但支出占比與發(fā)達(dá)國(guó)家仍有一定差距。根據(jù)第三方斯德哥爾摩國(guó)際和平研究所數(shù)據(jù)估算，中國(guó)近年來[敏感詞]開支占總GDP的1.9%。反觀其他國(guó)家，例如[敏感詞]常年在 4%以上，俄羅斯在 3.5%以上，韓國(guó)與印度都在 2.5%左右，中國(guó)的[敏感詞]開支僅占GDP的1.9%。

因此，中國(guó)[敏感詞]預(yù)算提升是大勢(shì)所趨。2021年[敏感詞]一般公共預(yù)算支出安排中，[敏感詞]支出1.36萬億元，比上年預(yù)算執(zhí)行數(shù)增長(zhǎng)6.8%，繼續(xù)保持適度穩(wěn)定增長(zhǎng)。

在[敏感詞]開支中，裝備費(fèi)用占比占[敏感詞]開支比逐漸升高。根據(jù)《新時(shí)代中國(guó)[敏感詞]》白皮書數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)裝備費(fèi)用支出額從 2010 年的 1773.59 億元增長(zhǎng)至2017 年的 4288.35 億元，2010-2017 年 CAGR 約為 13.44%，高于整體增速。

這也給軍用無線通信領(lǐng)域發(fā)展帶來良機(jī)。孫子兵法有云，知己知彼，百戰(zhàn)不殆。想必大家也都知道，現(xiàn)代戰(zhàn)爭(zhēng)是信息戰(zhàn)，發(fā)現(xiàn)即摧毀，開戰(zhàn)即決戰(zhàn)，通信在[敏感詞]中起著至關(guān)重要的作用。

進(jìn)入21 世紀(jì)后，我軍無線通信基本實(shí)現(xiàn)通信技術(shù)體制由模擬向數(shù)字轉(zhuǎn)變，通信終端由單一功能向多功能轉(zhuǎn)變，通信網(wǎng)路由單項(xiàng)業(yè)務(wù)向綜合業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變，通信管理由人工向智能轉(zhuǎn)變，窄帶向?qū)拵е饾u過渡，軍用寬帶移動(dòng)通信技術(shù)逐漸應(yīng)用廣泛。

但是，目前也存在著一些短板，例如戰(zhàn)略層面上，中國(guó)各兵軍種通信系統(tǒng)互不兼容，各系統(tǒng)間互聯(lián)互通程度不高；戰(zhàn)術(shù)層次上，中國(guó)軍隊(duì)信息系統(tǒng)存在不同體制通信設(shè)備不連通等問題。

美軍的信息化要明顯更先進(jìn)，其戰(zhàn)略級(jí)通信網(wǎng)絡(luò)由指揮中心、戰(zhàn)略通信系統(tǒng)、通信專網(wǎng)(全球信息柵格)三部分組成，最終美軍要用全球信息柵格，將[敏感詞]各軍兵種、各戰(zhàn)場(chǎng)區(qū)域、各戰(zhàn)役平臺(tái)和各類指揮所都連接起來，達(dá)到信息的快速互通。

以信息技術(shù)為核心的[敏感詞]高新技術(shù)日新月異，戰(zhàn)爭(zhēng)形態(tài)加速向信息化戰(zhàn)爭(zhēng)演變，智能化戰(zhàn)爭(zhēng)初現(xiàn)端倪，[敏感詞]遠(yuǎn)程[敏感詞]化、智能化、隱身化、無人化趨勢(shì)更加明顯，對(duì)相應(yīng)通信裝備的體積、重量、功耗、容量、速率、時(shí)延、帶寬、通信距離、協(xié)同能力、抗干擾、抗截獲、可重構(gòu)、綜合化等戰(zhàn)技指標(biāo)提出巨大挑戰(zhàn)，大量通信裝備需要升級(jí)換代或全新研制以滿足新型作戰(zhàn)方式的需要，為軍用通信帶來了巨大市場(chǎng)空間。

而七一二正是我軍無線通信裝備的核心供應(yīng)商與主要承制單位，是業(yè)內(nèi)少數(shù)可以實(shí)現(xiàn)全軍種覆蓋的企業(yè)。

公司是靠超短波起家，在機(jī)載領(lǐng)域有很強(qiáng)實(shí)力，產(chǎn)品覆蓋殲擊機(jī)、轟炸機(jī)、運(yùn)輸機(jī)、直升機(jī)、無人機(jī)、教練機(jī)等各種平臺(tái)。憑借多年深厚的技術(shù)積累和高研發(fā)投入，公司在機(jī)載超短波領(lǐng)域拓展數(shù)據(jù)鏈在抗干擾、保密性、網(wǎng)絡(luò)化等方面始終保持國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平。

除了天上飛的，地上跑的、海里游的，都能用上七一二的產(chǎn)品和系統(tǒng)。產(chǎn)品下游包括陸、海、空、火箭軍、戰(zhàn)略支援部隊(duì)和武警部隊(duì)，遍布 5 大戰(zhàn)區(qū)，500 多個(gè)師團(tuán)級(jí)單位，是我軍超短波無線通信設(shè)備的主要供應(yīng)商。

長(zhǎng)期以來我國(guó)各個(gè)軍種通信系統(tǒng)建設(shè)較為獨(dú)立，一些部隊(duì)在聯(lián)合訓(xùn)練中一度存在“聯(lián)不上、聯(lián)不暢”的問題，在現(xiàn)代化聯(lián)合作戰(zhàn)的背景下，軍種間通信已成為我軍戰(zhàn)斗力發(fā)揮的重要瓶頸。在“軍種兼容”的大趨勢(shì)下，公司產(chǎn)品橫跨多軍種有望受益。

由于領(lǐng)域特殊，能夠和七一二同臺(tái)競(jìng)技的沒幾個(gè)。軍用專網(wǎng)通信行業(yè)對(duì)[敏感詞]資質(zhì)以及產(chǎn)品技術(shù)有一定的要求，對(duì)新進(jìn)入者形成了較高的資質(zhì)和技術(shù)壁壘，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度較低。

在機(jī)載領(lǐng)域，七一二和與中電科10所同為行業(yè)龍頭；在地面超短波無線通信領(lǐng)域，其他市場(chǎng)參與者主要為海格通信、烽火電子、中原電子等，公司與海格通信為市場(chǎng)龍頭，各自占約 25-30%市場(chǎng)空間。

民用：存量+增量

除了[敏感詞]領(lǐng)域外，七一二的產(chǎn)品在鐵路和城市軌道交通領(lǐng)域也有較為廣泛的應(yīng)用。

近年來，我國(guó)鐵路建設(shè)迎來高峰，其中高鐵更是快速增長(zhǎng)。我國(guó)累積投入運(yùn)營(yíng)鐵路里程達(dá) 14 萬公里；其中高速鐵路里程數(shù)達(dá)到 3.5萬公里，已居全球第一。

根據(jù)規(guī)劃， 2020 年鐵路網(wǎng)規(guī)模達(dá)到 15 萬公里，其中高速鐵路 3 萬公里；到 2025 年達(dá)到 17.5 萬公里，其中高鐵里程將達(dá)到 3.8 萬公里；到 2035年，目標(biāo)實(shí)現(xiàn)總里程數(shù) 20 萬公里，高鐵里程數(shù)突破 4.5 萬公里。

在城市軌道交通領(lǐng)域，越來越多的城市在近年來規(guī)劃了城市軌道項(xiàng)目并獲得審批，如 2020 年八月獲批的粵港澳大灣區(qū)城際鐵路建設(shè)規(guī)劃涉及里程 4700 多公里，預(yù)測(cè)投資 4741 多億元。

這就帶來了兩方面的機(jī)會(huì)：存量更新和增量采購(gòu)。

就更新來說，鐵路、城軌通信技術(shù)目前正處于技術(shù)換代期。按照規(guī)劃，我國(guó)鐵路無線通信體制將升級(jí)為 5G 技術(shù)，預(yù)計(jì)在十四五期間將能夠開始投入應(yīng)用。城軌通信主要采用 TETRA 數(shù)字集群系統(tǒng)，LTE 市場(chǎng)初現(xiàn)。

雖然是民用市場(chǎng)，但是鐵路無線通信行業(yè)存在較高技術(shù)壁壘和特定的行業(yè)管理政策，也屬于寡頭壟斷格局。

七一二的鐵路無線通信終端，主要包括無線列調(diào)設(shè)備、機(jī)車綜合無線通信設(shè)備、列車防護(hù)報(bào)警和接近預(yù)警設(shè)備等構(gòu)成，用于指揮行車、傳輸列車數(shù)據(jù)信息、列車運(yùn)行安全防護(hù)和語(yǔ)音數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)的承載。截止 2018 年末，七一二主要在鐵路無線通信終端這一細(xì)分領(lǐng)域占據(jù)約 30%市場(chǎng)份額。公司CIR機(jī)車綜合無線通信設(shè)備以及鐵路的數(shù)字頻調(diào)系統(tǒng)廣泛應(yīng)用于京津城際、京滬、京廣等高速列車上，備受矚目的復(fù)興號(hào)也運(yùn)用到公司產(chǎn)品。

城軌無線通信行業(yè)生產(chǎn)企業(yè)眾多，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，七一二和中國(guó)通號(hào)各占據(jù)約 30%-40%市場(chǎng)空間；海能達(dá)在國(guó)內(nèi)承擔(dān)了 20%-30%的軌道交通無線通信系統(tǒng)項(xiàng)目。

總的來說，公司民品目前收入利潤(rùn)占比不高，2020年在疫情的影響下收入有所下滑，但未來公司對(duì)民品戰(zhàn)略定位進(jìn)行調(diào)整，有望打造公司的第二增長(zhǎng)曲線。

研發(fā)力度較大

公司行業(yè)地位的形成和高研發(fā)強(qiáng)度不無關(guān)系。

七一二研發(fā)費(fèi)用近5年保持上升趨勢(shì)，2020年研發(fā)費(fèi)用為5.78億元，在可比公司中僅次于海格通信；公司研發(fā)費(fèi)用率近5 年較為穩(wěn)定，保持在21%以上，僅次于上海瀚訊。

 公司稱，在專業(yè)無線通信產(chǎn)品的核心技術(shù)絕大部分是自主研發(fā)，擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，在部分存在準(zhǔn)入壁壘的市場(chǎng)具有獨(dú)占性技術(shù)，在抗干擾、保密性、網(wǎng)絡(luò)化等方面始終保持國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平。技術(shù)儲(chǔ)備方面，公司在產(chǎn)品研發(fā)和生產(chǎn)工藝研究領(lǐng)域積累了先進(jìn)的理論與實(shí)踐基礎(chǔ)，深度參與部分通信體制和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定，已掌握相應(yīng)核心和關(guān)鍵技術(shù)。

七一二近年來高毛利系統(tǒng)產(chǎn)品占比提高，也是有賴于成功研制出的機(jī)載 CNI 系統(tǒng)，標(biāo)志著公司由單一產(chǎn)品研發(fā)向系統(tǒng)集成研發(fā)的跨越。預(yù)計(jì)隨著研發(fā)成果逐步實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化，公司收入業(yè)績(jī)有望保持長(zhǎng)期穩(wěn)健增長(zhǎng)。

當(dāng)然，考慮到這個(gè)研發(fā)費(fèi)用比率確實(shí)相當(dāng)高，如果下游產(chǎn)品需求不振，技術(shù)沒有辦法轉(zhuǎn)換成收入，那就會(huì)產(chǎn)生不利影響。

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